ما يفكر فيه مستثمرو التجزئة بشأن ما يعتقده المستثمرون الآخرون يؤثر على قراراتهم. وفي أغلب الأحيان تكون هذه قرارات عدم اتباع السوق، بل مخالفته، حسبما أظهرت دراسة مبنية على بيانات أمريكية.

 قارن الاقتصادي الشهير جون ماينارد كينز سوق الأوراق المالية بمسابقة الجمال حيث يُطلب من المشاهدين المراهنة على المشاركين والشخص الذي تتطابق قائمته بشكل وثيق مع اختيار الأغلبية. بمعنى آخر، لقد استثمر في تلك الأسهم التي قد يرغب المستثمرون الآخرون في شرائها، وبالتالي سيرتفع سعرها (تُسمى أيضًا استراتيجية متابعة السوق، أي شراء الأسهم المرتفعة، بالاندفاع). الإستراتيجية البديلة هي اللعب ضد السوق. وفي كلتا الحالتين، يعتمد سلوك المستثمر على معتقداته حول كيفية تصرف السوق.

فمن ناحية، تظهر الأبحاث أن الأحداث التي تجذب انتباه مستثمري التجزئة تؤثر على قرارات التداول الخاصة بهم وتحفز استراتيجيات الزخم - أي أن المستثمرين يميلون إلى الاستثمار بشكل أكبر في الأصل عندما يرتفع سعره لأنهم يتوقعون استمرار السعر في الارتفاع. (1 ، 2 ، 3) ​. ومن ناحية أخرى، توصلت الأبحاث إلى أن مستثمري التجزئة غالبًا ما يكونون مناهضين للسوق  (1 ، 2 ، 3) .

حاول يوري جورودنيتشنكو من جامعة كاليفورنيا في بيركلي وشياو يين من جامعة كوليدج لندن فهم كيفية تحويل معتقدات المستثمرين إلى أفعال في دراسة جديدة ، حيث تم تحليل نتائج سلسلة من الدراسات الاستقصائية لأكثر من 5500 مستثمر أمريكي من القطاع الخاص.

وأظهرت الدراسة أن سلوك مستثمري القطاع الخاص لا يشبه إلا جزئيا مسابقة الجمال الكينزية. ترتبط معتقدات المستثمرين إلى حد ما مع معتقداتهم حول ما يعتقده الآخرون، ولكن استراتيجيات التداول تتأثر أكثر بمعتقداتهم. العامل الرئيسي الذي يحدد ما إذا كان المستثمر سيتبع السوق (حيث يعتقد أن السوق سيذهب) أو ضده هو رأي المستثمر حول ما إذا كان يتفاعل بشكل أسرع من الآخرين مع الأخبار المالية.

نوعان من المعتقدات

في أول تقرير أكاديمي عن تكوين التوقعات في أسواق الأوراق المالية، نُشر في عام 1936، أشار كينز إلى أن المستثمر الذي يلعب في السوق لا يجب عليه فقط اختيار "أجمل" الأسهم التي تتوافق مع تفضيلات جميع المستثمرين الآخرين، بل يجب عليه أيضًا أن يأخذها بعين الاعتبار. مع الأخذ في الاعتبار أن جميع المستثمرين الآخرين سوف يتصرفون بنفس الطريقة. أطلق كينز على هذا الشكل من التوقعات اسم المعتقدات العليا: منذ ذلك الحين، فُهم هذا المصطلح على أنه التوقعات الذاتية للمستثمرين فيما يتعلق بمستوى الربحية الذي يتوقعه المستثمرون الآخرون، أي السوق. ولكن في الوقت نفسه، يكون لكل مستثمر أيضًا رأيه الخاص فيما يتعلق بالربحية المستقبلية لاستثمارات معينة: وتسمى توقعاته الخاصة بمعتقدات الدرجة الأولى.

وبعبارة أخرى، فإن التوقعات ذات الترتيب الأعلى هي معتقدات المستثمر حول توقعات جميع المستثمرين الآخرين، أي السوق ككل. التوقعات من الدرجة الأولى هي التوقعات الشخصية للمستثمر (والتي قد تتزامن أو لا تتزامن مع التوقعات ذات الترتيب الأعلى).

في دراسة جورودنيشينكو وشياو، تمثل المعتقدات العليا المستوى المتوسط ​​لتقييم المشاركين لعائد مؤشر ستاندرد آند بورز 500 الذي يتوقعه مستثمرون آخرون في عام واحد؛ معتقدات من الدرجة الأولى ــ متوسط ​​تقييم المشاركين لعائداتهم المتوقعة على محافظهم الاستثمارية الخاصة ومؤشر ستاندرد آند بورز 500 خلال عام واحد. وباستخدام دراسات استقصائية لعينة تمثيلية ، اختبر المؤلفون أيضًا كيفية تغير معتقدات المستثمرين استجابةً للمعلومات المتعلقة ببيانات السوق والبيانات المتعلقة بسلوك المستثمرين الآخرين.

مستثمر متوسط

أجرى المؤلفون موجتين من الاستطلاعات في نوفمبر 2023 وفبراير 2024، بإجمالي مشاركة أكثر من 5500 شخص (الثلثين في كلا الاستطلاعين). كان متوسط ​​عمر المستجيب 37 عامًا، حوالي 40% منهم نساء، وحوالي 85% حاصلون على شهادة جامعية، وكان متوسط ​​الدخل الشخصي حوالي 75000 دولار، وكان متوسط ​​أصول سوق الأوراق المالية حوالي 80000 دولار باستثناء مدخرات التقاعد. ويشير الباحثون إلى أن الخصائص الاجتماعية والديموغرافية للعينة تتشابه بشكل عام مع المتوسط ​​الإحصائي. بالإضافة إلى ذلك، فإن نسبة الأصول الخطرة (المحددة على أنها مجموع الاستثمارات في أسهم شركة واحدة وصناديق الاستثمار المتداولة والمشتقات المالية) تمثل أيضًا: المتوسط ​​والوسيط هما 1.12 و0.25 عائد سنوي على التوالي، وهو قريب من التقديرات البالغة 1.09. و0.30 على التوالي، وفقًا لمسح الاحتياطي الفيدرالي لعام 2022 للتمويل الاستهلاكي.

غالبية المشاركين (95%) يستثمرون منذ أكثر من عام وهم بشكل عام ليسوا نشطين للغاية: في المتوسط، يقوم المشاركون بإجراء 18.5 صفقة في السنة، أو مرة واحدة تقريبًا كل 20 يومًا (المتوسط ​​- 5 صفقات في السنة ومرة ​​واحدة كل 73 أيام على التوالي)؛ ويقومون بالتحقق من رصيدهم في المتوسط ​​مرة واحدة كل خمسة أيام (المتوسط ​​هو مرة واحدة كل تسعة أيام). وبلغ العائد السنوي لمتوسط ​​المحفظة لشهر أكتوبر 2023 4%، لكن بنطاق يتراوح بين ناقص 5% (متوسط ​​ربع المحافظ الأقل ربحية) إلى 13% (متوسط ​​ربع المحافظ الأكثر ربحية).

المعتقدات والأفعال

وتتشابه توقعات المستثمرين إلى حد كبير فيما يتعلق بمحافظهم الاستثمارية وتقييماتهم على مؤشر ستاندرد آند بورز 500 (أي التوقعات من الدرجة الأولى) وتقديرات المستثمرين الآخرين لتوقعات العائد (التوقعات ذات الترتيب الأعلى). على سبيل المثال، كان متوسط ​​العائد المتوقع لمحافظهم الاستثمارية 3.68%، وهو أعلى قليلاً فقط من متوسط ​​العائد المتوقع لمؤشر S&P 500 (3.36%) وأقل قليلاً فقط من عائد المؤشر الذي يعتقد المشاركون أن المستثمرين الآخرين يتوقعونه (3.81). %). تظهر هذه التقديرات أن مستثمري التجزئة في الولايات المتحدة محافظون تمامًا: فقد بلغ العائد الحقيقي للمؤشر حوالي 16٪ في الأشهر الـ 12 التي سبقت الاستطلاع وحوالي 9٪ سنويًا على مدى السنوات العشر الماضية، حسبما قارن المؤلفون.

وقادت الدراسة المؤلفين إلى عدة استنتاجات.

 1-استجابةً للمعلومات الجديدة، يحدث تصحيح التوقعات العليا والأولى في وقت واحد تقريبًا.

 عندما تم إخبار المشاركين أن عوائد أسهم مؤشر ستاندرد آند بورز 500 كانت أقل بثلاث مرات من متوسط ​​العشر سنوات على مدار الـ 12 شهرًا الماضية، فقد خفضوا توقعاتهم لعوائد محفظتهم للعام المقبل (التوقعات من الدرجة الأولى) وتوقعاتهم لتقدير السوق. للعوائد المستقبلية (التوقعات). وبالمثل، من خلال رفع توقعات عائد محفظته الخاصة، يقوم المستثمر في نفس الوقت بزيادة توقعات عائد مؤشر السوق العام وتوقعات عوائد المستثمرين الآخرين.  

2-استجابة لارتفاع التوقعات من الدرجة الأولى، يقوم المستثمرون بزيادة استثماراتهم في الأصول الأكثر خطورة، واستجابة لارتفاع التوقعات من الدرجة الأولى، فإنهم يقللون من استثماراتهم. 

على عكس التغيرات في التقديرات، تتأثر استراتيجيات التداول في الاتجاه المعاكس من خلال الزيادات في كلا النوعين من التوقعات. تؤدي الزيادة في التوقعات الأولية بنسبة 10% في المتوسط ​​إلى زيادة استثمارات المستثمرين في الأصول الخطرة بمقدار 14.6 نقطة مئوية. ومع ذلك، إذا لاحظ المستثمرون زيادة معادلة في التفاؤل العام في السوق، فإنهم يقللون من الاستثمارات في هذا النوع من الأصول بمقدار مماثل: فالزيادة في التوقعات الأعلى بنسبة 10٪ تقلل الاستثمارات بمقدار 14.2 نقطة مئوية. هذه نتيجة متوسطة - جزء من المستثمرين (حوالي الخمس)، معتقدين أن السوق يتوقع النمو، ويزيد الاستثمارات. في الدراسة، تُفهم الأصول الخطرة على أنها مقدار الاستثمارات في أسهم شركة واحدة، والمشتقات المالية والصناديق المتداولة في البورصة، بالنسبة لنصف المستثمرين، تبلغ الاستثمارات في هذه الأدوات أقل من ربع الدخل السنوي (للنصف - أكثر). )، على الرغم من أن متوسط ​​الدخل السنوي يمكن مقارنته بإجمالي حصة الاستثمارات في سوق الأوراق المالية.

ما الذي يجعل معظم المستثمرين لا يتابعون السوق، وجزء أصغر - على العكس من ذلك؟ وخلص الباحثون إلى أن من الأمور ذات الأهمية الأساسية تصورات المستثمرين لسرعة رد فعلهم على الأخبار المالية مقارنة بتصورات سرعة المستثمرين الآخرين.

ردا على هذه الأسئلة، يعتقد المستثمرون أن الأمر سيستغرق وقتا طويلا نسبيا للرد. متوسط ​​عدد الأيام التي يستغرقها الرد على الأخبار المالية هو 15.5. وفي الوقت نفسه، اعتقد المشاركون أن الآخرين تفاعلوا بشكل أسرع بكثير منهم - في المتوسط ​​خلال 8.7 يومًا. اعتقد 22.5% فقط من المشاركين أنهم يتفاعلون بشكل أسرع من الآخرين مع الأخبار المهمة حول سوق الأوراق المالية.

تخيل أن بعض المستثمرين يتلقون معلومات تفيد بأن أصلًا معينًا سيحقق عوائد عالية في المستقبل. في هذه الحالة، يفضل هؤلاء المستثمرون شراء هذا الأصل بكميات أكبر من الظروف الأخرى. ولكن إذا كان هؤلاء المستثمرون يعلمون أن الجميع يعرفون أيضًا العائد المرتفع المستقبلي لهذا الأصل، فلن يشتروه إلا إذا كانوا واثقين من أنهم يمكن أن يكونوا أسرع من المستثمرين الآخرين، كما يوضح جورودنيتشنكو وشياو.

 3- يتأثر سلوك المستثمرين في المقام الأول بتوقعاتهم الخاصة، ولكن معنويات السوق بشكل عام تلعب دورًا مهمًا.

 يلتزم بعض المستثمرين باستراتيجية الزخم فقط لأنهم يعتقدون أنها تحظى بشعبية لدى لاعبين آخرين، كما اكتشف جورودنيشينكو وشياو بعد إجراء استطلاعات إضافية. وفيه، طُلب من المشاركين أن يتخيلوا أن مؤشر S&P 500 قد نما بنسبة 20% خلال الأشهر الثلاثة الماضية، وأن يجيبوا: 1) إلى أي مدى ستزيد حصتهم من الاستثمارات في سوق الأسهم في مثل هذا الموقف؛ 2) إلى أي مدى، في مثل هذه الحالة، سيزيد المستثمرون الآخرون استثماراتهم في سوق الأوراق المالية، في رأي المدعى عليه؛ 3) إلى أي مدى كان المستجيب سيزيد استثماراته في سوق الأوراق المالية إذا لم يقم المستثمرون الآخرون بزيادة استثماراتهم. كان السؤال الأول يهدف إلى فهم مدى انتشار استراتيجية الزخم، أما السؤالان الثاني والثالث فكانا يهدفان إلى تقييم مدى انتشار اعتقاد المستثمرين بوجود هذه الاستراتيجية في السوق ومدى تأثير سلوك بعض المستثمرين على سلوك الآخرين.

اتضح أن العديد من المستثمرين (ما يصل إلى 30-40٪) لن يزيدوا الاستثمارات على الإطلاق، لكن القرارات تعتمد إلى حد كبير على سلوك الآخرين. أولاً، أظهر المستثمرون أقل رغبة في زيادة استثماراتهم في المتغير الذي لم يقم فيه المستثمرون الآخرون أيضًا بزيادة استثماراتهم. ثانياً، من بين الذين أجابوا عن زيادة افتراضية في الاستثمارات إذا نما السوق بنسبة 20%، كان متوسط ​​حجم هذه الزيادة 19%، وكان الوسيط 11%. وفي الوقت نفسه، ثالثًا، كان المشاركون على ثقة من أن المستثمرين الآخرين سيزيدون استثماراتهم بشكل أكبر - بمتوسط ​​28٪ (القيمة المتوسطة - 20٪).

يشير هذا إلى أن المشاركين في السوق يعتقدون أن المستثمرين الآخرين من المرجح أن يتبعوا استراتيجية الزخم أكثر من أنفسهم. ومع ذلك، إذا لم يقم المستثمرون الآخرون بزيادة ممتلكاتهم استجابة لارتفاع السوق، فسيستخدم المستثمرون استراتيجية الزخم بدرجة أقل - في المتوسط، بعد ارتفاع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 20٪، فإنهم سيزيدون ممتلكاتهم في سوق الأسهم بنسبة 16%، والوسيط سيكون 10%. من ناحية، يشير هذا إلى بعض التعرض لسلوك "القطيع"، ولكن من ناحية أخرى، فهو معتدل للغاية: أظهرت الدراسة أن مستثمري القطاع الخاص في معظمهم لديهم تفكير استراتيجي، كما يلخص جورودنيشينكو وشياو.

وخلص الباحثون إلى أن نتائج الدراسة لها آثار عديدة. أولاً، تؤثر المعلومات المتعلقة بما يحدث في سوق الأوراق المالية على المعتقدات الأولية والمعتقدات العليا. ثانيا، بشكل عام، المستثمرون يسيرون ضد السوق. وثالثا، لتغيير سلوك المستثمرين، من الأكثر فعالية التأثير على توقعات اللاعبين فيما يتعلق بمحافظهم الاستثمارية، بدلا من التأثير على المشاعر العامة للسوق.